被動(dòng)投資的興起，正在從根本上重塑資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

據(jù)英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》1月8日?qǐng)?bào)道，2019年全球指數(shù)基金管理的資產(chǎn)已突破10萬億，這主要得益于市場(chǎng)上揚(yáng)和投資者從價(jià)格較高的主動(dòng)型基金中撤離，因?yàn)橹鲃?dòng)型基金往往很難跑贏大盤。

被動(dòng)型基金優(yōu)勢(shì)漸顯

被動(dòng)型基金始創(chuàng)于19世紀(jì)70年代，也叫指數(shù)基金。由于不需要基金經(jīng)理人，所以被動(dòng)型基金價(jià)格也比較便宜。但很多資產(chǎn)管理者認(rèn)為，不是所有人都能接受市場(chǎng)的平均回報(bào)率，所以直到很長(zhǎng)時(shí)間以后，被動(dòng)型基金才引起人們注意。

但世殊事異，無論是傳統(tǒng)的共同基金，還是ETF(交易型開放式指數(shù)基金)形式的被動(dòng)型基金都取得了成功。晨星數(shù)據(jù)顯示，十年前指數(shù)基金規(guī)模約為23億美元，但隨著2019年市場(chǎng)復(fù)蘇及持續(xù)向被動(dòng)型投資的轉(zhuǎn)變，到去年11月底，指數(shù)基金規(guī)模上升至11.4萬億美元。

而即使是這一數(shù)字也可能低估了指數(shù)投資的流行程度。因?yàn)槟壳埃S多大型養(yǎng)老基金、捐贈(zèng)基金和主權(quán)財(cái)富基金都已制定了模擬市場(chǎng)且無需向資產(chǎn)管理人付款的內(nèi)部策略。雖然這方面統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)極少，但據(jù)黑石集團(tuán)2017年估計(jì)，此類活動(dòng)可能達(dá)到了6.8萬億美元規(guī)模。

指數(shù)基金在股票領(lǐng)域的巨大優(yōu)勢(shì)在美國(guó)體現(xiàn)尤為明顯。事實(shí)證明，傳統(tǒng)主動(dòng)型股票投資者想超越基準(zhǔn)尤其困難。美國(guó)銀行數(shù)據(jù)顯示，2019年專注于投資大型企業(yè)的美股基金經(jīng)理中，只有28%跑贏大盤，而在過去10年里，這個(gè)比例只有11%。

對(duì)此，某基金公司指數(shù)投資研究員姚曦在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示，“根據(jù)市場(chǎng)有效性假說，市場(chǎng)成熟度提升會(huì)造成個(gè)股獲得超額收益難度增加。此外，主動(dòng)型基金管理費(fèi)用普遍在1%以上，成本較高，且交易執(zhí)行也更容易受到情緒干擾。”

美國(guó)NCI投資公司管理合伙人何鯤告訴《國(guó)際金融報(bào)》記者，“主動(dòng)基金的優(yōu)勢(shì)主要來自優(yōu)秀的基金管理人，而長(zhǎng)期表現(xiàn)優(yōu)異的基金經(jīng)理很稀缺。如果每位投資人都像巴菲特和芒格一樣，采用伯克希爾·哈撒韋公司模式，那基金模式就更難發(fā)展，還不如直接買投資集團(tuán)的股票。”

何鯤指出，以美國(guó)最大的對(duì)沖基金橋水基金為例，持倉(cāng)最多的是標(biāo)普500指數(shù)，前十大倉(cāng)位都是ETF。這意味著，主動(dòng)基金的基金經(jīng)理也可能從選擇股票變成選擇被動(dòng)型基金ETF。

過快發(fā)展遭質(zhì)疑

值得注意的是，即使在更適合主動(dòng)型基金的債券市場(chǎng)中，指數(shù)基金也在加速成長(zhǎng)。

理論上，相比股票，債券市場(chǎng)更加不透明，流動(dòng)性也更差，所以更適合主動(dòng)投資。但據(jù)美國(guó)全球投資基金研究公司(EPFR)數(shù)據(jù)，在2019年一年中，固收類指數(shù)基金就吸引了超過2000億美元資金流入。

姚曦告訴《國(guó)際金融報(bào)》記者，2018年以來，債券市場(chǎng)牛市的到來以及信用風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)導(dǎo)致機(jī)構(gòu)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好下移導(dǎo)致債券指數(shù)基金需求大增。而債券型指數(shù)基金大受歡迎主要在于三方面原因。

“首先，被動(dòng)型基金的分散投資降低了個(gè)券信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)組合的影響，而且其較低的平均管理費(fèi)用僅為主動(dòng)型債券基金的一半，更具成本優(yōu)勢(shì)。此外，債券指數(shù)基金收益也相對(duì)確定，可持續(xù)性強(qiáng)，因此，在大類資產(chǎn)配置資金崛起的背景下成為了底層資產(chǎn)配置的較好選擇。”姚曦說。

但有分析師認(rèn)為，指數(shù)基金如此快速的增長(zhǎng)可能會(huì)阻礙價(jià)格透明，降低企業(yè)治理標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)而損害金融市場(chǎng)的效率，主動(dòng)型基金的管理者則更關(guān)心公司的治理水平。而且指數(shù)基金可能會(huì)通過增加個(gè)股相關(guān)性進(jìn)而增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)此，姚曦指出，“有境外研究機(jī)構(gòu)分析1926年-2017年美國(guó)股市歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，并沒有證據(jù)表明指數(shù)基金規(guī)模的增加會(huì)影響資產(chǎn)收益相關(guān)性，而被動(dòng)投資與個(gè)股定價(jià)針對(duì)的也是不同投資需求，二者不存在替代性，且指數(shù)基金的活躍反而會(huì)提升個(gè)股活躍度。在整體市場(chǎng)占比最大的美國(guó)被動(dòng)產(chǎn)品尚不能發(fā)現(xiàn)此種負(fù)面影響，其他國(guó)家則更加微乎其微。”

中國(guó)指數(shù)基金現(xiàn)狀

在全球躋身主流的指數(shù)化投資，在我國(guó)境內(nèi)也實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)步擴(kuò)容。據(jù)姚曦介紹，截至2019年底，我國(guó)指數(shù)基金總規(guī)模達(dá)到13304億元，自2005年以來的年復(fù)合增長(zhǎng)率為35%。

他表示，在機(jī)構(gòu)配置需求增加、債券指數(shù)基金發(fā)行規(guī)模增長(zhǎng)以及央企結(jié)構(gòu)調(diào)整ETF發(fā)行等因素的影響下，指數(shù)基金規(guī)模在2018年-2019年出現(xiàn)爆發(fā)式的增長(zhǎng)。但與境外成熟市場(chǎng)相比，我國(guó)指數(shù)化投資仍存在一些問題。

目前，我國(guó)指數(shù)型產(chǎn)品在公募中占比較低，截至2019年底，我國(guó)指數(shù)型基金僅占公募管理總規(guī)模的9%，與美國(guó)市場(chǎng)近36%的份額相比仍有較大差距。

究其原因，姚曦認(rèn)為，“我國(guó)股市散戶持股比例較高可能會(huì)增加市場(chǎng)的波動(dòng)性，在短期內(nèi)造就小部分的‘造富神話’，從而使具有長(zhǎng)期投資價(jià)值的指數(shù)基金對(duì)投資者吸引力下降。”

此外，我國(guó)基金銷售屬于收益分成制，銷售人員通過尾隨分成等形式向基金公司收取銷售費(fèi)用，這與國(guó)外的“投顧”制度(即投資顧問在向客戶收取服務(wù)費(fèi)后推薦合適的產(chǎn)品)也存在一定差異。

因此姚曦認(rèn)為，銷售人員可能會(huì)更偏向于迎合客戶“追漲殺跌”心態(tài)，推薦管理費(fèi)較高的主動(dòng)基金，而非適合客戶的產(chǎn)品，進(jìn)一步降低客戶投資指數(shù)基金的意愿。