歷經數年浮沉，王健林帶著“輕資產”的萬達商管，重新殺回港交所。

10月21日晚間，珠海萬達商管在港交所提交招股書，中信證券、摩根大通和瑞信為聯席保薦人。珠海萬達商管擬面向全球發行股份，用于投資收購、擴大在管物業面積、改造場景硬件、以及戰略投資等。

珠海萬達商管是萬達集團旗下的商業運營平臺。今年3月底，萬達宣布終止回A計劃，同時與珠海市政府簽署協議，將重組后的萬達輕資產商管公司落戶珠海橫琴，珠海國資委出資30億戰投入股。此后，回港上市進程密集啟動。

8月20日，證監會首次接收珠海萬達商管提交的境外上市材料；8月26日，證監會出具補正通知。10月11日，提交材料便獲受理。拿到“小路條”后，萬達商管“光速”提交了招股書，而這距離其首次提出申請剛剛兩個月。

相較于被擋在A股大門外的時光，萬達商管此次赴港上市要順利得多。目前，萬達商管是全國唯一向獨立第三方大規模輸出管理的商業運營公司；截至2021年6月30日，管理全國204個城市380座萬達廣場，在管商業物業建筑面積共5420萬平方米。

為上市折騰的漫長七年

如果回溯萬達集團的關鍵節點，2014年算是一個。

萬達集團成立于上個世紀，但真正加速發展是從2010年開始。當年，15家萬達廣場新開業，此后每年新開業廣場數均在兩位數。2014年，萬達廣場新開業22家，累計數量破百。商業規模的飛速發展，為此后赴港上市做好了準備。

2014年12月10日，萬達商業發行6億股股票，每股價格48.00港元，成功登陸港交所。2015年，萬達商業超額配售5254.76萬股H股，赴港上市共募集資金約313億港元。

但是，當時因內地和香港市場的估值落差，萬達商業上市當天即破發。股價低迷，使得萬達內部認為港股嚴重低估其商業價值，因而決定轉戰A股。然而，A股對傳統房地產企業有嚴格準入要求，因此萬達將房地產業務徹底剝離，宣布全面轉型輕資產。

公開信息顯示，2018年，萬達商管還引入了騰訊、蘇寧、融創和京東等投資者共計304億元的出資，由它們來收購萬達商管自港股退市時引入的投資人持有的14%的股份。據稱，交易協議約定，萬達商管需在2023年10月31日前完成上市。

眼看上市期限越來越近，A股大門卻絲毫不見松動，萬達商管決定轉投港交所。

今年3月，萬達宣布終止萬達商業A股的IPO進程，并對公司從事輕資產商業運營、科技、數據、人員等相關資源進行重組，以盡快實現上市進程。不僅如此，珠海國資委出資30億戰投入股萬達輕資產商管公司，珠海萬達商管浮出水面。

相較于曾經備受港交所“冷落”的萬達商業，如今的萬達商管打出了“輕資產”概念。

所謂“輕資產”，即企業不自持相關商業地產，只輸出品牌，負責設計、運營等工作，并分得收益。2019年，萬達商管徹底剝離房地產業務，由新成立的萬達地產集團負責萬達商管剩余的房地產業務，萬達商管則專注于商業運營管理，強調服務業屬性。

數據顯示，截至2021年6月30日，萬達商管管理全國204個城市380座萬達廣場，其中獨立第三方項目總數106個，在管商業物業建筑面積共5420萬平方米。截至2021年6月30日，珠海萬達商管在管萬達廣場1年總客流量46.07億人次。

上半年營業收入106億元

從業績數據看，萬達商管可躋身物管賽道頭部。

數據顯示，2018年～2020年及2021年上半年，萬達商管收入分別為110.23億元、134.37億元、171.96億元和106.36億元，核心溢利分別為17.51億元、12.70億元、11.76億元和20.65億元。截至2020年底，是中國唯一向獨立第三方大規模輸出管理的商業運營公司。

具體而言，萬達商管主要根據兩種運營模式提供服務：委托管理模式、租賃運營模式。

所謂委托管理模式，即全權負責管理商業廣場，提供商業管理服務、物業管理服務及增值服務。這種模式下，收入來源包括運營管理服務費、開業前咨詢服務費、物業管理費及增值服務費，目前其280個母公司集團商業廣場均采用委托管理模式管理。

租賃運營模式，即從業主處租賃物業，將商業廣場內的商業空間出租給商戶，同時全權負責管理商業廣場；收入來源主要包括來自商戶的租金收入、開業前咨詢服務費、物業管理費及增值服務費。目前其118個在管獨立第三方商業廣場中，有82個采用租賃運營模式。

2021年3月，為了統一母公司集團項目的運營模式，萬達商管與前者終止根據租賃運營模式管理56個商業廣場的租賃合約。調整后，租賃運營模式往后將只應用至獨立第三方擁有的商業廣場。

目前，萬達來自母公司的商業項目，仍為其提供收入的大頭，尤其是委托管理模式下的物業管理服務收入、增值服務收入。

招股書顯示，2018年～2020年及2021年6月30日止六個月，集團委托管理模式下物業管理服務所得收入分別為61.84億元、68.12億元、52.81億元、22.97億元及33.77億元，占其總收入的56.1%、50.7%、30.7%、30.8%及31.7%。

增值服務包括廣告空間管理服務、公用區域管理服務、停車場管理服務及宣傳推廣服務等。于往績記錄期，所得收入分別為34.10億元、37.12億元、34.95億元、13.73億元及23.69億元，占同期總收入的30.9%、27.7%、20.3%、18.4%及22.3%。

通過向獨立第三方輸出品牌與管理，萬達商管也獲得較為可觀的收入。

數據顯示，2018年～2020年及2021年6月30日止六個月，租賃運營模式下商業管理服務產生的收入分別為9.87億元、19.73億元、55.33億元、26.59億元及24.51億元，分別占總收入的9.0%、14.7%、32.2%、35.7%及23.0%。

貝殼研究院商業地產分析師鄭中認為，珠海萬達商管定位全輕資產模式，并通過較強的項目拓展能力積累了較為可觀的第三方商管項目；對于獨立第三方項目，通過項目凈收益分成，與第三方業主的利益形成強綁定，可持續性較高。

行業競爭仍然激烈

目前，中國的商業運營服務市場較為分散。據弗若斯特沙利文的資料，按在管建筑面積統計，中國五大商業運營服務供應商的總市場份額為12.7%。萬達商管認為，其要在規模、品牌、盈利能力、運營能力及服務質量等方面與同行展開競爭。

該集團續稱，能否在激烈的競爭中維持市場地位，取決于向業主和商戶提供差異化、強競爭力及高質量的商業運營服務的能力。

值得注意的是，近年來，隨著商業競爭日益激烈，各種差異化的商業項目不斷推出，如華潤、萬科、世茂等都推出多種不同的產品線，萬達商管面臨的競爭仍然激烈。此前，萬達借助標準化復制，快速提升市場規模，但產品的差異化特質有待豐富。

不過，克而瑞認為，萬達商管目前在全國各大區域均有布局，同時也依靠輕資產戰略繼續保持高速的發展，在商場運營方面總體情況都較為良好，各經營指標相對穩健。其中，近乎100%的高出租率、較高的坪效是萬達商管的兩大特點。

同時，在輕資產成為行業發展重點的當下，萬達商管已實現全面輕資產化。“萬達的收入得以不受房地產市場波動影響，同時也幫助企業減少了投入成本，減輕了資金壓力，并充分發揮在商業物業運營管理方面的專長，加快城市布局。”上述機構認為。

鄭中也認為，和住宅物管相比，商管業務毛利潤更高，加上位于優質地段的商業物業較為稀缺，近年來估值也不斷走高，因此近期多家房企謀求商管部分拆分上市，紛紛向輕資產輸出轉型。貝殼研究院預計，珠海萬達商管上市后，將會為母公司帶來更多機遇。