近期，閩系房企——大唐集團控股有限公司(以下簡稱“大唐地產”)蓄勢赴港上市。港交所信息顯示，其已遞交招股書，目前的進展狀態仍為“處理中”。

招股書揭開了大唐地產歷經20余年發展的版圖：由閩入桂進而北上前往京津冀。值得注意的是，高速擴張的同時也給大唐地產帶來了資金難題。

《中國經營報》記者發現，大唐地產在2016年9月以一塊溢價率達283.19%的住宅用地成為廣西南寧年度“雙料地王”。此后，大唐地產頻頻以高溢價或最高限價跑馬圈地，公司凈負債率在2016～2017年突破1000%。上市前夕，大唐地產凈負債率卻驟降至185.6%。

大唐地產總裁郝勝春曾于2019年公開表示目標：“三年沖千億，進入全國房企50強。”如此看來，大唐地產凈負債率的突然走低是否可持續?而控制了凈負債率又是否將限制大唐地產對規模擴張的需求?

對此，本報記者聯系并致函大唐地產方面，工作人員表示已向相關負責人轉達采訪需求，截至發稿，對方未予以回復。

高溢價拍地

招股書顯示，大唐地產是綜合性物業開發商，專注于在選定經濟區域開發住宅及商業物業。截至目前，其物業開發項目主要覆蓋國內四個經濟區，包括海西經濟區、北部灣經濟區及周邊城市、京津冀經濟區及長江中游經濟區。

據了解，大唐地產源自中國臺灣，興于福建廈門。1994年，大唐地產創始人余英儀以京劇人物“藍臉竇爾敦”作為公司品牌形象進入廈門房地產江湖，將公司定位為“國韻地產”。

大唐地產曾于2009年有過一次上市計劃，但隨后因遭遇的艱難處境折戟。當年，福信集團將面臨資金鏈斷裂的大唐地產收購，并將旗下地產業務與大唐地產進行整合，大唐地產也從此嘗試走向更廣闊的城市布局。

大唐地產在境內進行經營的實體為廈門大唐房地產集團有限公司(以下簡稱“廈門大唐”)，其業務線有銷售物業、提供建筑服務、租金收入等。2016年，銷售物業和提供建筑服務成為公司營收的兩大主力業務。

記者梳理得知，2016年的南寧土地市場“地王”頻出。2016年8月，融創中國以19.82億元連拿兩地塊宣告正式進軍南寧，并刷新萬科于6月份創下的5097元/平方米樓面地價。同年9月，大唐地產以15.59億元總價拿下一塊城鎮住宅用地，樓面價達11400元/平方米，溢價率283%，成為南寧年度“雙料地王”。兩個月后，大唐地產以總價13.47億元成功奪得福建漳州一塊宅地，溢價率66.48%，而8919元/平方米的樓面價同時也刷新了漳州宅地的單價紀錄。

此后，大唐地產在2017年5月以15億元的最高限價和同時競配建面積13500平方米奪得漳州角美一幅商住地，去配建樓面價突破13514元/平方米;2017年11月，南寧迎來了當月第二場土地出讓，現場吸引了龍光、萬科、陽光城、碧桂園等多家開發商參與，經過幾輪角逐，最終由大唐地產以最高限價11.25億元拿下南寧興寧區一塊商住地。

如此追趕之下，大唐地產在2017年的銷售規模突破百億元，同比增長68%，達到144.7億元。

反觀大唐地產自身的發展戰略，從2017年開始，大唐地產便將發展重心置于銷售物業方面。2017年，公司的銷售物業收入為34.03億元，同比增長197%，占當年收入的84.7%;毛利率也從2016年的18.4%上升至2017年的24%。大唐地產方面對此解釋稱，主要是由于交付物業增加以及利潤較低的建筑服務項目比重下降所致。

與此同時，大唐地產的負債總額在2016年和2017年分別為186.69億元、257.79億元，凈負債率分別為1085.3%、1087.9%。其中，有息借款總額分別為54.53億元、91.45億元。

同一時期，大唐地產經營活動產生的現金流凈額均為負數，2016年和2017年分別為-13.17億元和-12.41億元。

即便如此，肩負重擔的大唐地產未曾想就此停止擴張步伐，它同時正在嘗試以另一種方式獲取土地儲備——收購和聯營。

彼時，大唐地產的控股股東黃晞公開表示：“找前20強企業進行合作，除了可以抱團取暖外，還可以借鑒雙方的資源，做大規模，搶占更多的市場份額。”

2017年12月底，陽光城聯合大唐、天譽以16.45億元競得南寧一宗商住地，總實際出讓面積為13.78萬平方米(折合206.72畝);2018年10月，大唐+陽光城聯合體以總價12.28億元又拿下南寧一宗商住地，樓面價為4821元/平方米;2018年12月，大唐+陽光城+世茂聯合體摘得南寧良慶區16萬平方米地塊。

2018年，大唐地產的銷售規模再創新高。克而瑞數據顯示，大唐地產當年實現流量銷售金額308.6億元，排名第77位;權益銷售金額289.6億元，排名第74位，權益銷售比例為93.84%。

記者注意到，同樣是大規模擴張，大唐地產的凈負債率卻在2018年開始出現大幅度下降。2018年，大唐地產的凈負債率為408.8%;2019年上半年為185.6%。而這一次，又是股東出手相救。

股東“輸血”降溫

招股書顯示，黃晞通過福信香港、Dynasty Cayman、Dynasty Cook以及福嘉等境外注冊公司，共持有大唐地產77.79%股權。2011年1月起，黃晞將大唐地產業務的持續經營及管理委托予持有大唐地產21.21%的吳迪。

記者注意到，自2017年以來，大唐地產逐步收購福信集團旗下地產板塊子公司令其資產總額增加;與此同時，大唐地產加速償還借款使其有息借款總額逐漸走低，從而達到降低凈負債率的效果。而這背后，與股東的一系列資本運作有關。

公開資料顯示，黃晞是福信集團的實際控制人。福信集團以金融為引擎，以房地產為主業，是中國民生銀行股份有限公司(600016.SH，以下簡稱“民生銀行”)發起人之一，亦是該行的大股東。截至2018年末，福信集團持有民生銀行1.59%股權。

天眼查信息顯示，吳迪亦是福信集團現任董事長、總經理，為福信集團提名至民生銀行的非執行董事。自2012年6月起，吳迪擔任董事會審計委員會及關聯交易控制委員會委員，并對民生銀行提供給福信集團及其附屬公司的貸款提供個人擔保。

記者查閱民生銀行公告得知，2017年及2018年，民生銀行提供給福信集團及其附屬公司的貸款分別為15.06億元和23.67億元，其中部分資金流向大唐地產。

招股書顯示，吳迪向民生銀行提供擔保的貸款資金已有部分用于大唐地產進行股權收購、物業開發項目、經營商業物業。截至2019年9月30日，尚未償還本金結余27.86億元，年利率介于7.2%～8.8%之間，其中一筆最快的到期日為2020年4月13日。

記者進一步查閱獲悉，2019年8月，民生銀行授予福信集團65億元年度授信額度。然而，隨著嚴監管政策的出臺，大唐地產或面臨融資渠道的進一步收緊。

與此同時，凈負債率雖然大幅度下滑，大唐地產的借款總額卻依舊保持高位，2018年公司的借款總額84.6億元;2019年上半年為76億元。截至2019年三季度末，大唐地產借款總額為73.84億元。其中民生銀行的27.86億元貸款占比為37.73%，占總銀行貸款的一半以上。

截至2019年6月末，大唐地產1年以內需償還借款達17.29億元，1至2年內需償還的借款達31.69億元，然而同期現金及現金等價物僅為19.42億元。

2019年11月底，大唐地產謀求上市。其表示，此次赴港上市所募集資金，一部分將用于現有項目的資金需求，主要包括天津、長沙兩地4個項目的建筑成本;另一部分將用于償還兩筆高利率銀行貸款，包括一筆固定年利率8.5025%于2021年8月到期的貸款，以及一筆固定年利率9%于2020年6月到期的貸款;最后一部分則用于營運資金。

值得注意的是，在遞交招股書之前，大唐地產還在漳州、重慶、岳陽等7個城市又競得16幅地塊，其中14幅地塊通過公開招標、拍賣或掛牌出讓流程獲得，總面積為81.89萬平方米，總價40.19億元;余下的2塊土地總面積為18.25萬平方米，為大唐地產通過訂立協議收購持有或有權持有該項目土地使用權的公司股權獲得。

郝勝春曾于2018年公開表示，未來三年將沖擊500億元銷售目標。2019年，目標再次升級為“三年沖千億，進入全國房企50強”，此外，對于規模增長目標則是三年內實現每年50%左右的復合增長率。

只不過，大唐地產方面也擔憂：“物業開發活動不斷增加將致使公司在經營中使用大量現金凈額，有關的現金流出未必能夠一直被對應期間預售及銷售物業的所得款完全抵消。”