本報訊 2019年9月4日，長江證券在上海召開2019年度中期投資策略峰會，2000余名來自基金、保險、銀行、資產管理、私募、信托等的機構投資人與上市公司高管參加會議。

長江證券首席經濟學家伍戈認為當前我國經濟的下行呈現出諸多與過去不同的特征。從外圍來看，全球經濟周期性趨緩的同時還疊加了貿易摩擦的沖擊;從國內來看，宏觀數據走弱的同時房地產調控似乎還在加碼。伍戈認為與日德當年應對來自于美方的貿易壓力顯著不同的是，目前我國采取了更多元化的政策組合。特別是去年中美貿易摩擦以來人民幣匯率與美元指數的逐步脫鉤以及近期的“破七”，彰顯出貨幣當局對于更加靈活匯率的容忍度。這客觀上有助于對沖外需趨緩的負面影響并減輕國內總需求政策的壓力。

從狹義赤字率的抬升及減稅的幅度來看，今年我國財政政策無疑是積極的。但從基建投資的回升力度來看，廣義財政的擴張依然十分溫和。隨著前期銀行間市場利率走低，實體貸款利率仍處下降通道。但在地產調控進一步趨嚴情形下，大家對于貨幣社融乃至整個經濟短期能否企穩有所懷疑。伍戈認為展望未來，鑒于經濟增速逼近目標底線，宏觀政策在保持適度定力的同時仍有調整空間。財政政策或將進一步發力，貸款利率預計仍將繼續下行，匯率也有望更加靈活。根據宏觀政策對經濟的領先關系，三季度我國經濟仍處下探過程，四季度或將有所趨穩，但前提是房地產調控趨嚴的力度可控。

長江證券研究所總經理助理、宏觀固收團隊負責人趙偉認為，伴隨經濟進入“轉型攻堅”階段，“出清”成為核心矛盾。高杠桿對經濟行為、政策空間形成明顯壓制。政策重心已全面轉向“調結構”，定力、耐力十足。引導經濟“出清”的思路逐漸清晰，從“控制增量”和“化解存量”兩個維度展開;財政與貨幣相配合，緩解“出清”過程的沖擊。

在“轉型攻堅”階段，經濟下行壓力或將繼續釋放，總量特征逐步弱化。同時，居民消費升級、產業結構轉型等，對經濟高質量增長的貢獻，正在加速體現。傳統“總量思維”的指示意義下降，應以“結構主義”視角重新審視宏觀經濟和投資邏輯，關注“結構轉型升級”在資本市場的映射。

趙偉強調，經濟“出清”過程中，“資產荒”成為資本市場的核心矛盾。務必重視“資產荒”對市場行為的深刻影響。債券市場短期或有調整壓力，但中期來看，基本面、再配置壓力等仍將對債市形成有力支持;股票市場策略已逐步轉向流動性框架。此外，外部環境對國內市場的階段性影響或有限。

長江策略團隊負責人包承超表示戰略看多A股市場，他認為市場驅動力發生了變化，開始從“分子端”盈利驅動，轉向“分母端”估值驅動。之所以會出現驅動力的變化，主要邏輯是金融市場流動性環境將發生變化。從流動性角度來看，地產融資受限，使得信用擴張增速邊際趨弱。但在當前的經濟環境和去杠桿的大背景之下，金融市場流動性充裕，權益資產估值易升難降;從性價比角度來看，當前A股的估值水平與2013-2014年的底部相近，配置性價比處于歷史高位;從政策角度來看，目前股票市場制度建設有序推進，整個市場的交易環境也得到了優化。綜合三個因素，目前對于股票市場不必過于謹慎，股票市場機會大于風險。

包承超還認為關注估值驅動并不意味著不關注盈利，而是要從關注盈利增長轉化為關注盈利質量。從披露出來的上市公司中報，可以看出企業經營行為的變化。從企業經營的“量”來看，營收、凈利潤和ROE的增長都相對較弱，預計A股盈利的磨底期可能比市場預期更長。但從經營的“質”來看，企業家的經營模式和理念可能發生了很大變化，整體在減緩經營性應收的增長、加快資產周轉和繼續主動去庫存。從通過投資驅動利潤增長，變為更注重改善經營的質量。因此，在投資中，也要增加對可持續性現金流的關注。