節后A股表現繼續低迷，受內外部環境的綜合影響。外部來看，全球主要市場在4月初之后同樣表現不佳，美、日、歐市場出現不同程度下跌，在此期間一方面地緣局勢僵持，主要商品雖較前期有所回落但持續在相對高位；另一方面美國等主要市場貨幣政策持續收緊，美元指數已經突破近20年來的新高、長端美債收益率升至近3年高位且長端中美利差倒掛、美國部分經濟數據初顯壓力，等等。內部來看，近期經濟數據顯示增長壓力仍大；國內局部疫情防控雖已有一定進展，但防控形勢依然嚴峻，對增長有一定的短期擾動。

我們在年初展望2022年時判斷，今年中外周期整體可能呈現“內滯外脹”、“內松外緊”的特征，當前中外政策反向的特征正在變得愈發明顯，特別是受到俄烏沖突給全球通脹帶來的擠壓之下。向前看，中外增長及政策周期錯位，后續是逐步收斂于中外同步下行，還是中國繼續領先、率先復蘇，是未來半年到一年影響全球及中國資產價格表現的重要宏觀變量。目前來看，后者可能是概率相對高一些的情形，但這高度依賴于中國穩增長政策落地及疫情防控的進展。

當前內外部環境仍有較多不確定性，市場估值已經明顯調整、情緒已經進入“磨底”狀態，已經具備中線價值，后續需要耐心等待積極的催化因素。結構上，我們認為低估值“穩增長”領域仍具備一定配置價值，建議綜合關注海外增長、通脹和政策等宏觀因素變化以及國內“穩預期”舉措及疫情防控進展，來判斷相關成長板塊是否進入修復的拐點。

行業配置建議：穩增長主線仍有階段配置價值，根據全球通脹形勢等進展關注成長風格

1)在市場“磨底”階段，估值相對低的穩增長板塊可能在當前宏觀環境下仍具備相對收益，如傳統基建、地產穩需求相關產業鏈(地產、建材、建筑、家電、家居等)等；

2)前期調整較多、估值不高、中長期前景仍明朗的中下游消費，自下而上擇股，包括家電、輕工家居、汽車及零部件、農林牧漁、醫藥等；

3)制造成長板塊包括新能源汽車、新能源及科技硬件半導體等風險已經有所釋放，但轉機在于“滯脹”風險、全球流動性和市場情緒因素能否邊際改善。

市場回顧：指數震蕩收跌，成交重新回落

小長假后首個交易日市場小幅反彈，隨后受海外部分國家地區加息、隔夜美股市場大跌、地緣局勢再起波瀾等因素綜合影響周五出現較明顯調整，上證指數全周收跌1.5%，再度接近3000點整數關口。市場成交有所回落，周五日成交7586億元。北向開通一個交易日，當日凈流出23.6億元。風格方面，創業板指調整較多，跌幅3.2%；科創50周跌幅0.5%。行業方面，紡織服裝、家電領漲市場；國防軍工、石油石化和化工等中上游板塊也表現較好；受疫情影響較大的餐飲旅游表現不佳；與穩增長相關前期較為強勢的房地產板塊也出現較明顯回調。

市場展望：情緒“磨底”，內外部環境下保持耐心

節后A股表現繼續低迷，受內外部環境的綜合影響。外部來看，全球主要市場在4月初之后同樣表現不佳，美、日、歐市場出現不同程度下跌，在此期間一方面地緣局勢僵持，主要商品雖較前期有所回落但持續在相對高位；另一方面美國等主要市場貨幣政策持續收緊，美元指數已經突破近20年來的新高、長端美債收益率升至近3年高位且長端中美利差倒掛、美國部分經濟數據初顯壓力，等等。內部來看，近期經濟數據顯示增長壓力仍大；國內局部疫情防控雖已有一定進展，但防控形勢依然嚴峻，對增長有一定的短期擾動。我們在年初展望2022年時判斷，今年中外周期整體可能呈現“內滯外脹”“內松外緊”的特征，當前中外政策反向的特征正在變得愈發明顯，特別是受到俄烏沖突給全球通脹帶來的擠壓之下。向前看，中外增長及政策周期錯位，后續是逐步收斂于中外同步下行，還是中國繼續領先、率先復蘇，是未來半年到一年影響全球及中國資產價格表現的重要宏觀變量。目前來看，后者可能是概率相對高一些的情形，但這高度依賴于中國穩增長政策落地及疫情防控的進展。當前內外部環境仍有較多不確定性，市場估值已經明顯調整、情緒已經進入“磨底”狀態，已經具備中線價值，后續需要耐心等待積極的催化因素。結構上，我們認為低估值“穩增長”領域仍具備一定配置價值，建議綜合關注海外增長、通脹和政策等宏觀因素變化以及國內“穩預期”舉措及疫情防控進展，來判斷相關成長板塊是否進入修復的拐點。

近期注意以下幾方面進展：

1)央行發布一季度金融機構貸款投向報告。一季度人民幣貸款增加8.34萬億元，同比多增11.4%，總體顯現“量升價降”的寬松趨勢。從結構上看，一季度房地產開發貸環比多增，但同比增速仍然下滑了1.9ppt，而居民端個人住房貸款余額增速則同比下滑2.3ppt，其他消費性貸款余額同比增速下滑2.4ppt，顯示居民消費端仍然較為疲軟；需要注意的是在企業端，投向工業、基建等重點領域的貸款同比增速都有所提高，特別是基建是提振投資需求的重要領域，對于普惠領域的支持力度也有所加大。

2)本土疫情防控有所成效。疫情方面，截至5月5日，全國單日新增本土感染和確診病例數已經從高峰時期的超過2萬人下降到不足5000人，受到疫情影響較大的上海等城市的疫情防控也都取得一定效果。在此背景下，企業的復工復產正在有序推進，上海通過多措并舉，積極推進產業恢復。

3)經濟形勢及產業政策。4月統計局PMI繼續下滑，顯示經濟受到一定短期因素的干擾，特別是供應商配送時間明顯放緩，中汽協數據也顯示4月汽車銷量環比下降47.6%。我們仍然提示投資者后續密切關注經濟增長的情況。今年以來煤炭價格快速上行，但國內外煤炭價格仍然出現倒掛，在此背景下，發改委近期印發《關于進一步完善煤炭市場價格形成機制的通知》，構建了煤炭價格預期引導和調控監管的閉環機制，未來企業若超過上限價格50%即為哄抬價格。

4)海外進展：美國在一季度GDP出現意料外的負增長后，失業金申領人數、企業裁員人數等經濟數據也顯示出增長的動力正在減弱，德國、英國、瑞士等經濟體也都出現了經濟增長預期的下修。美聯儲5月FOMC會議宣布息50bp將基準利率至0.75~1%、同時從6月1日開啟縮表。在美國經濟增長和未來通脹預期有較大不確定性下，美股、美元、美債等相關資產價格都出現了明顯的波動和博弈行情。全球多個經濟體央行如波蘭、英國、巴西等國也宣布加息。俄烏沖突仍在持續，近期兩方在烏克蘭亞速鋼鐵廠發生沖突，引發海外市場關注。人民幣兌美元匯率繼續貶值，一度至6.73。

行業建議：穩增長主線仍有階段配置價值，根據全球通脹形勢等進展關注成長風格

具體來說，我們建議當前要注重三個方向：

1)在市場“磨底”階段，估值相對低的穩增長板塊可能在當前宏觀環境下仍具備相對收益，如傳統基建、地產穩需求相關產業鏈(地產、建材、建筑、家電、家居等)等；

2)前期調整較多、估值不高、中長期前景仍明朗的中下游消費，自下而上擇股，包括家電、輕工家居、汽車及零部件、農林牧漁、醫藥等；

3)制造成長板塊包括新能源汽車、新能源及科技硬件半導體等風險已經有所釋放，但轉機在于“滯脹”風險、全球流動性和市場情緒因素能否邊際改善。

近期關注：1)國內疫情；2)國內政策定調；3)海外地緣局勢；4)全球貨幣政策和增長情況；5)中美關系。

（文章來源：中金策略）